IPO管理辦法領(lǐng)路資本市場(chǎng)改革

為貫徹落實(shí)國務(wù)院《關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》提出的從源頭上提高上市公司質(zhì)量的要求，根據(jù)新修訂的《公司法》、《證券法》的有關(guān)規(guī)定，結(jié)合當(dāng)前股權(quán)分置改革進(jìn)展情況，中國證監(jiān)會(huì)在總結(jié)以前我國首次公開發(fā)行股票并上市工作的實(shí)踐并參考境外成熟證券市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，對(duì)現(xiàn)行首次公開發(fā)行股票并上市的有關(guān)規(guī)章制度進(jìn)行了調(diào)整和完善，形成了《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法（征求意見稿）》……

《管理辦法》是IPO管理漸趨市場(chǎng)化的產(chǎn)物

　　近年來，適應(yīng)市場(chǎng)的發(fā)展形勢(shì)和基礎(chǔ)條件變化，我國的股票發(fā)行管理制度按照市場(chǎng)化方向進(jìn)行了一系列改革。2001年3月，發(fā)行管理從審批制過渡到核準(zhǔn)制，從政府選擇企業(yè)改為由證券公司推薦企業(yè)發(fā)行上市。發(fā)行人必須履行強(qiáng)制信息披露義務(wù)，中介機(jī)構(gòu)對(duì)發(fā)行人的信息披露負(fù)有盡職調(diào)查的責(zé)任，證監(jiān)會(huì)對(duì)發(fā)行申請(qǐng)文件進(jìn)行合規(guī)性審核。2004年開始，中國證監(jiān)會(huì)先后推出了保薦制度和詢價(jià)制度，繼續(xù)完善核準(zhǔn)制，努力發(fā)揮市場(chǎng)約束機(jī)制的作用。在前端，由保薦機(jī)構(gòu)對(duì)發(fā)行人的質(zhì)量把關(guān)；在后端，由價(jià)格機(jī)制對(duì)發(fā)行行為進(jìn)行約束。同時(shí)改革發(fā)審委制度，加強(qiáng)發(fā)審委審核的透明度，強(qiáng)化委員責(zé)任意識(shí)。隨著發(fā)行管理制度的一系列改革，使得市場(chǎng)約束力量逐步增強(qiáng)，市場(chǎng)的作用也更加突出，這為股權(quán)分置改革后按照市場(chǎng)化方向進(jìn)一步完善發(fā)行管理體制打下了基礎(chǔ)。

股權(quán)分置改革后，隨著各類股東共同利益基礎(chǔ)的更加鞏固，以及市場(chǎng)定價(jià)功能的逐步完善，發(fā)行管理制度可以更加突出對(duì)股票發(fā)行的市場(chǎng)價(jià)格約束和投資者約束機(jī)制，并通過加大中介機(jī)構(gòu)責(zé)任和強(qiáng)化信息披露要求來進(jìn)一步保護(hù)公眾投資者的合法權(quán)益。這是不久前《上市公司證券發(fā)行管理辦法（征求意見稿）》的立法理念，也是本次《管理辦法》的立法理念。

《管理辦法》相對(duì)以往規(guī)則作出重大調(diào)整

與以往的發(fā)行規(guī)則相比，《管理辦法》做出了以下重大調(diào)整：

　 （一）強(qiáng)化發(fā)行環(huán)節(jié)的市場(chǎng)約束機(jī)制。順應(yīng)股權(quán)分置改革后市場(chǎng)運(yùn)行機(jī)制的根本性變化，《管理辦法》相應(yīng)做出制度安排，強(qiáng)化市場(chǎng)約束機(jī)制。包括：實(shí)施預(yù)先披露制度，加強(qiáng)社會(huì)監(jiān)督；取消了籌資額不得超過凈資產(chǎn)兩倍的數(shù)量限制，進(jìn)一步體現(xiàn)發(fā)行人和投資者的自主決定；取消了輔導(dǎo)期一年的規(guī)定，同時(shí)對(duì)保薦人的審慎核查工作提出嚴(yán)格的監(jiān)管要求；取消首發(fā)前12個(gè)月內(nèi)不得增資擴(kuò)股的規(guī)定，同時(shí)提高禁售期要求；取消了關(guān)聯(lián)交易比例不得超過30%的規(guī)定，同時(shí)對(duì)關(guān)聯(lián)交易提出了更加嚴(yán)格的披露要求。

　 （二）加大中介機(jī)構(gòu)責(zé)任。《管理辦法》根據(jù)《證券法》的立法精神，細(xì)化和加強(qiáng)了中介機(jī)構(gòu)的審慎核查責(zé)任，要求中介機(jī)構(gòu)對(duì)出具文件的真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性負(fù)責(zé)；將中介機(jī)構(gòu)出具的文件確定為招股說明書的備查文件，要求在指定網(wǎng)站上披露；對(duì)中介機(jī)構(gòu)的違法違規(guī)行為根據(jù)不同情節(jié)和后果設(shè)定了相應(yīng)的監(jiān)管措施。

　?。ㄈ┩苿?dòng)優(yōu)質(zhì)企業(yè)發(fā)行上市?！豆芾磙k法》對(duì)首次公開發(fā)行股票并上市的公司從公司治理和財(cái)務(wù)指標(biāo)兩個(gè)方面提出了較為嚴(yán)格的條件，對(duì)《證券法》規(guī)定的發(fā)行條件進(jìn)行了細(xì)化。這是因?yàn)椋鶕?jù)我國的證券市場(chǎng)發(fā)展?fàn)顩r，現(xiàn)階段發(fā)行管理仍然要實(shí)行設(shè)置發(fā)行上市門檻的核準(zhǔn)制，尚不能超越市場(chǎng)的發(fā)展階段采用不設(shè)發(fā)行門檻的注冊(cè)制，但是發(fā)行制度改革的市場(chǎng)化方向必須堅(jiān)持。

實(shí)質(zhì)重于形式 對(duì)中介機(jī)構(gòu)監(jiān)管更趨透明化

《管理辦法》不再要求擬上市公司必須輔導(dǎo)一年方可申請(qǐng)發(fā)行上市。市場(chǎng)爭(zhēng)議較高的IPO輔導(dǎo)期規(guī)定正式取消。業(yè)內(nèi)人士透露，由于內(nèi)地企業(yè)到海外上市并不需要輔導(dǎo)期。這樣的規(guī)定無論是在時(shí)間上還是費(fèi)用上都增加了公司上市成本，因此1年輔導(dǎo)期限制了大公司在A股的上市熱情，導(dǎo)致一些優(yōu)秀公司到海外上市，內(nèi)地的投資者因而不能分享這些賺錢最多的公司發(fā)展成果，這不利于A股市場(chǎng)的發(fā)展。取消輔導(dǎo)期規(guī)定，能夠增強(qiáng)A股市場(chǎng)對(duì)優(yōu)質(zhì)公司的吸引力。

　　中國證監(jiān)會(huì)相關(guān)人士稱，取消輔導(dǎo)一年的要求并不意味著監(jiān)管機(jī)構(gòu)放棄了對(duì)發(fā)行人發(fā)行前改制和規(guī)范運(yùn)作水平的要求，也不表示保薦人可以規(guī)避對(duì)發(fā)行人的輔導(dǎo)責(zé)任。按照實(shí)質(zhì)重于形式的原則，證監(jiān)會(huì)將盡快發(fā)布與管理辦法相配套文件，將把對(duì)保薦人輔導(dǎo)的硬性要求寫進(jìn)這個(gè)文件，明確要求保薦機(jī)構(gòu)必須做什么，還要對(duì)保薦機(jī)構(gòu)盡職調(diào)查做非常詳盡的約束，保證保薦人做的事是保質(zhì)保量的。

　　管理辦法同時(shí)對(duì)包括保薦人在內(nèi)的中介機(jī)構(gòu)提出更高要求，要求中介機(jī)構(gòu)出的發(fā)行保薦書、審計(jì)報(bào)告書、內(nèi)控見證報(bào)告、評(píng)估報(bào)告、法律意見書等，都要作為招股說明書的備查文件，在指定網(wǎng)站上披露，供市場(chǎng)監(jiān)督。另外對(duì)中介機(jī)構(gòu)違法違規(guī)行為規(guī)定了比較嚴(yán)厲的處罰。除了法律要求的行政處罰以外，還包括談話提醒、責(zé)令改正、記入誠信檔案等，情節(jié)特別嚴(yán)重的，中國證監(jiān)會(huì)將采取12個(gè)月內(nèi)不接受相關(guān)機(jī)構(gòu)出具的證券發(fā)行專項(xiàng)文件，36個(gè)月內(nèi)不接受相關(guān)簽字人員出具的證券發(fā)行專項(xiàng)文件的監(jiān)管措施。

財(cái)務(wù)指標(biāo)門檻提高有助提升上市公司整體質(zhì)量

　　修訂后的證券法對(duì)公開發(fā)行新股條件的規(guī)定非常原則，財(cái)務(wù)方面的要求是“具有持續(xù)盈利能力，財(cái)務(wù)狀況良好”?！豆芾磙k法》就是根據(jù)這條要求，對(duì)首次發(fā)行并上市的條件進(jìn)行細(xì)化。與以往相比，這些具體條件在相當(dāng)程度上提高了對(duì)擬上市公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)要求，從而有助于提高上市公司整體質(zhì)量。

　　首先，在連續(xù)三年盈利的基礎(chǔ)上，還對(duì)擬上市公司的盈利規(guī)模提出了要求。三年累計(jì)盈利要超過3000萬元的條件，這是過去沒有的。計(jì)算凈利潤時(shí)要以扣除非經(jīng)常性損益前后較低者為依據(jù)，則是為了更合理反映擬上市公司的持續(xù)盈利能力。

　　其次，《管理辦法》在凈利潤指標(biāo)之外又設(shè)了兩個(gè)指標(biāo)：現(xiàn)金流量和營業(yè)收入，兩個(gè)指標(biāo)只要有一個(gè)達(dá)標(biāo)就可。經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~是衡量盈利質(zhì)量的重要指標(biāo)，《管理辦法》要求三年現(xiàn)金流量?jī)纛~累計(jì)超過5000萬元?？紤]到部分行業(yè)特點(diǎn)，企業(yè)經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~較小或者甚至為負(fù)數(shù)，但仍具備較強(qiáng)的持續(xù)盈利能力，《管理辦法》將營業(yè)收入指標(biāo)設(shè)定為現(xiàn)金流量指標(biāo)的替代指標(biāo)，要求三年?duì)I業(yè)收入累計(jì)超過3億元，為三年凈利潤指標(biāo)的10倍。

　　第三，從防范重大風(fēng)險(xiǎn)的角度，《管理辦法》就可能對(duì)持續(xù)盈利能力產(chǎn)生重大不利影響的情形做出了禁止性規(guī)定，要求不得存在5種情形，被禁止情形包括最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度的凈利潤主要來自不能合并財(cái)務(wù)報(bào)表的投資收益等。

　　第四，根據(jù)主板上市公司的特點(diǎn)，避免擬上市公司資產(chǎn)組成結(jié)構(gòu)的重大失衡，《管理辦法》延續(xù)了最近一期末無形資產(chǎn)占凈資產(chǎn)的比例不高于20%的規(guī)定，但允許扣除土地使用權(quán)、水面養(yǎng)殖權(quán)和采礦權(quán)等相當(dāng)于實(shí)物的物權(quán)。

　　第五，明確了擬在主板市場(chǎng)上市的公司的發(fā)行前股本規(guī)模，《管理辦法》要求發(fā)行前的股本總額不少于3000萬元。

A股市場(chǎng)對(duì)優(yōu)質(zhì)公司吸引力大大提升

　　本次管理辦法中，取消了此前IPO籌資額不得超過凈資產(chǎn)兩倍的硬性規(guī)定，此舉在一定程度上，增加了A股市場(chǎng)對(duì)優(yōu)質(zhì)公司的吸引力。

　　由于股改后將實(shí)現(xiàn)全流通發(fā)行，市場(chǎng)對(duì)公司融資行為的約束力將逐步加大。出于對(duì)市值的關(guān)注，上市公司惡意圈錢的結(jié)果將在很大程度上“傷及自身”。而新股發(fā)行實(shí)施詢價(jià)后，同一發(fā)行股數(shù)的籌資額將出現(xiàn)較大變動(dòng)，硬性規(guī)定籌資額上限的做法已不能適應(yīng)這一新情況。因此，《管理辦法》取消了過去執(zhí)行的籌資額不得超過凈資產(chǎn)兩倍的規(guī)定，交由發(fā)行人和投資者決定，由市場(chǎng)約束。但是，取消籌資額上限的規(guī)定，并不意味著監(jiān)管部門放棄了對(duì)募集資金用途的監(jiān)管，《管理辦法》保留了籌資額和投資項(xiàng)目應(yīng)當(dāng)與發(fā)行人生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模、財(cái)務(wù)狀況、技術(shù)水平和管理能力等相適應(yīng)的要求，并要求發(fā)行人建立募集資金專項(xiàng)存儲(chǔ)制度，以便于對(duì)募集資金的使用情況進(jìn)行監(jiān)督。

值得注意的是，由于取消了對(duì)籌資額的硬性指標(biāo)，使一些大藍(lán)籌公司可以借助于A股市場(chǎng)融資向優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目投資。聯(lián)系前不久出臺(tái)的《上市公司新股發(fā)行管理辦法（征求意見稿）》，公司在IPO及此后的再融資中，對(duì)融資規(guī)模的硬性限制大都將被取消。有專家表示，A股市場(chǎng)對(duì)優(yōu)質(zhì)大公司的吸引力將大大增強(qiáng)。